经济复苏信号与资产配置价值推动商品周期的开启，推及以此就有了“买一切”的说法。但似乎通胀 问题跟玉米有些格格不入——国内持续扩面积、扩单产，扩供应的玉米更像是在走自己内循环的道路。

25/26年度初始至今，玉米更像是让人有种“牛市”的错觉。归因更多是增产背景下，传统贸易和下 游想当然的觉得“卖压”的到来，导致贸易敞口造成的供需错配持续，从而下游一直被上游“逼仓”。也 不得不让人深思，在诸如快手这种短视频平台传播能力愈强的背景下，实际的信息差在逐渐减少，那么传 统的农户是否能承担一些贸易性质的角色？而“想当然”的背后是否能更多去思考自己是否有足够的安全 库存去跟上游抗衡？毕竟市场是在变化的，不是固定规律的反复演变。

那今年是不是牛市的开始呢？实际增产叠加下游利润不佳，个人觉得这种供需错配更多是短节奏的， 乐观预期下更像是去年的豆粕——一个宽幅震荡的区间内波动（或许通胀预期会导致上冲的时候斜率很厉 害，但是消费有效增长更多仍然是叙事而非现实）。但是得到的价格是难得的，对今年整体价格节奏是可 参考，甚至可以说，在一个几乎没有替代的市场背景下，市场价格反复在测试政策顶，和相对的市场价格 高位（例如盘中的2310和港口的2350平仓价）。

从12月开始，下游逐渐承认“没有卖压”的事实，进入一个认价备货的周期，其中1月的黑龙江深加 工表现明显。那么随着备货周期的结束，下游逐渐进入春节状态，价格趋稳偏弱。从备货角度去说，深加 工平均厂内库存一个半月（部分一个月滚动为主），而对销区而言，节后进口谷物陆续到港（据了解，截 止到目前，上半年进口大麦买船400万吨起，高粱买船300万吨起），饲料替代增加。这一切都在述说着3 月的下游至少是受上游压制程度会降低，甚至有了可以抗衡的能力。另一方面，近期有传言3月陈化稻谷拍 卖和节后托市小麦拍卖增量，政策性的拍卖动作也是市场需要关注的点（虽然也是可以不必过多期待）。

看似利空的背后，似乎也在寻找利多的信息。第一个值得关注的点在于，东北外流10-1月同比增加 1300+万吨，不具体计算9月新作带来的外流的前提下，产区库存同比实际并没有多多少，显示饲料需求 韧性。第二个值得关注的点是今年传统贸易商建库动作不多，那么节后第一个利多因素更多是产区传统贸 易商建库对价格的支撑。第三个值得关注的点就是25产季的小麦由于减产+25年6-9月的持续的饲料替代 导致内贸小麦库存近几年新低，从而导致小麦的价格难有大幅下跌可能，也就是说，今年小麦对玉米的替 代预期可以不必过度乐观 。

从而整体而言，对于3-5月的玉米价格预期，不必太乐观，也不必太悲观，预计在150个点内波动为 主，区间预期收窄下，期权或许是比期货更好的选择。